首次公開(kāi)募股（IPO）可以引起很多興奮，特別是當(dāng)很長(zhǎng)時(shí)間沒(méi)有公開(kāi)募股時(shí)。 上周首次亮相的 Arm Holdings (ARM -4.88%) 確實(shí)證明了這一點(diǎn)。 Arm 周四以每股 51 美元的價(jià)格上市，市值約為 530 億美元，并在首日交易中飆升。 盡管周五出現(xiàn)拋售（整個(gè)科技行業(yè)都是如此），但該股本周仍上漲 19%。

然而，購(gòu)買 IPO 的風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)大。 畢竟，當(dāng)公司上市時(shí)，現(xiàn)有股東會(huì)套現(xiàn)，這意味著公司及其投資銀行家都有動(dòng)力向公眾股東推銷公司——這意味著你！ ——價(jià)格高。

翻閱 Arm 的注冊(cè)文件可以發(fā)現(xiàn)，并沒(méi)有一個(gè)明顯的危險(xiǎn)信號(hào)，而是無(wú)數(shù)的危險(xiǎn)信號(hào)。 以下五個(gè)因素應(yīng)該會(huì)讓新投資者遠(yuǎn)離該股票。

讓人流鼻血的估值

首先，該公司超過(guò)100倍市盈率和近20倍銷售額的IPO估值并不便宜。 事實(shí)上，這種估值通常只適用于增長(zhǎng)最快、護(hù)城河最寬的公司。

作為參考，Arm 的市盈率與英偉達(dá) (NVDA -1.01%) 基本相同，后者上季度收入增長(zhǎng)高達(dá) 101%。 其市銷率與 Cloudflare 等輕資產(chǎn)軟件公司一致，上季度增長(zhǎng) 32%。

但 Arm 并沒(méi)有像這些公司那樣成長(zhǎng)。 事實(shí)上，在截至 3 月份的最近一個(gè)財(cái)年中，收入略有下降。

當(dāng)然，考慮到周期性半導(dǎo)體行業(yè)的低迷，這并不奇怪。 確實(shí)，芯片制造商可能已經(jīng)在 2022 財(cái)年（即 Nvidia 收購(gòu)該公司之前）推遲了許可活動(dòng)； 聯(lián)邦貿(mào)易委員會(huì)破壞了這筆交易。 盡管如此，首席財(cái)務(wù)官 Jason Child 在接受采訪時(shí)表示，投資者應(yīng)該關(guān)注過(guò)去三年的平均增長(zhǎng)率（約 15%），以此作為 Arm 今天“正常化”增長(zhǎng)的指標(biāo)。 這仍然不是令人大開(kāi)眼界的增長(zhǎng)，不足以支撐如此高的價(jià)格。

誠(chéng)然，Arm 是一家輕資產(chǎn)、盈利的公司，靠授權(quán)收入賺取利潤(rùn)，因此不需要在資本支出上投入大量資金。 但如果收入會(huì)隨著半導(dǎo)體行業(yè)的波動(dòng)和周期性而波動(dòng)，那么就完全不清楚 Arm 的財(cái)務(wù)狀況是否不像該行業(yè)其他無(wú)晶圓廠芯片設(shè)計(jì)商那樣有風(fēng)險(xiǎn)。 這些公司的估值不會(huì)接近 Arm 的估值，除非你公布 Nvidia 正在實(shí)現(xiàn)的瘋狂增長(zhǎng)率。

護(hù)城河有多堅(jiān)固？

Arm 似乎也有一條長(zhǎng)壽的護(hù)城河。 畢竟，對(duì)于 CPU 處理器來(lái)說(shuō)，如今確實(shí)有兩種選擇：x86 架構(gòu)或 Arm。 x86 架構(gòu)被包括 Intel (INTC -4.34%) 和 Advanced Micro Devices (AMD -0.74%) 在內(nèi)的處理器公司使用，它通常被視為更強(qiáng)大的架構(gòu)。 另一方面，Arm 以其功效而聞名。 隨著越來(lái)越多的手機(jī)和其他邊緣設(shè)備需要低功耗計(jì)算，Arm 在過(guò)去十年中取得了長(zhǎng)足發(fā)展。

事實(shí)上，基于 Arm 的半導(dǎo)體似乎正在搶占市場(chǎng)份額。 2022年，Arm在相關(guān)處理器的市場(chǎng)份額為48.9%，高于2021年的42.3%。

然而，這種增長(zhǎng)的部分原因可能是終端市場(chǎng)的變動(dòng)。 眾所周知，以 x86 處理器為主的 PC 市場(chǎng)在 2022 年經(jīng)歷了歷史上最嚴(yán)重的衰退。因此，“市場(chǎng)份額增長(zhǎng)”的部分原因可能只是終端市場(chǎng)變動(dòng)的結(jié)果，而不一定是一個(gè)跡象 Arm 正在獲得如此大的吸引力。 Arm 目前在智能手機(jī)領(lǐng)域占據(jù)主導(dǎo)地位，市場(chǎng)份額基本為 100%。 這并沒(méi)有留下更多的份額增長(zhǎng)空間，而且智能手機(jī)市場(chǎng)正在趨于穩(wěn)定。

根據(jù)其估值，投資者可能還預(yù)計(jì) Arm 將能夠提高其許可費(fèi)率。 去年，Arm 透露，它對(duì)所有基于 Arm 的芯片銷售收取 1.7% 的平均特許權(quán)使用費(fèi)。 這看起來(lái)并不算多，而且 Arm 有可能在未來(lái)提高價(jià)格，進(jìn)一步證明其估值的合理性。

然而，一些大型芯片制造商現(xiàn)在正在尋求開(kāi)發(fā)一種 Arm 的開(kāi)源替代品，稱為 RISC-V，特別是針對(duì)非智能手機(jī)設(shè)備。 Arm 在注冊(cè)表格中指出，“2023 年 8 月，我們的一群客戶和其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手宣布成立一家合資企業(yè)，旨在加速 RISC-V 的采用。” 本周早些時(shí)候，Needham 分析師 Charles Shi 指出，RISC-V 一直在縮小與 Arm 在非智能手機(jī)應(yīng)用方面的性能差距。

RISC-V 構(gòu)成了明確的威脅。 即使它沒(méi)有獲得太多份額，它也可以讓 Arm 誠(chéng)實(shí)地承認(rèn)其許可費(fèi)上漲太多。